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　　中國股市全流通以來，股市供給關(guān)系失衡是造成市場較長期下跌的重要因素之一，近階段養(yǎng)老金入市成為股市的焦點話題，毫無疑問養(yǎng)老金、公積金這些長期追求穩(wěn)健的投資資金入市，對改善股市供給關(guān)系，樹立長期投資理念有著正面積極的推動作用。國外也不乏養(yǎng)老金入市的成熟運作模式，例如，美國401K計劃堪稱典范，該計劃一舉扭轉(zhuǎn)了股市趨勢，告別長達15年的漫長熊市，促成了22年的超級大牛市。中國是否也能夠推出類似舉措，自然備受關(guān)注。據(jù)測算，“地方社保+住房公積金+財政盈余”，總規(guī)?？蛇_4萬億元。 以下我們從目前國際養(yǎng)老金運作情況和國內(nèi)養(yǎng)老金實際情況探討?zhàn)B老金入市對市場的影響。 
　　一、目前養(yǎng)老金入市依然面臨“三座大山”的承壓
　　一是制度障礙，《企業(yè)職工養(yǎng)老保險基金管理規(guī)定》第二十二條規(guī)定：各級社會保險管理機構(gòu)不得經(jīng)辦放款業(yè)務(wù)，不得經(jīng)商、辦企業(yè)和購買各種股票，也不得為各類經(jīng)濟活動作經(jīng)濟擔(dān)保。條條框框已將養(yǎng)老金的投資領(lǐng)域限定為銀行存款和國債。自2011年8月證監(jiān)會首次提出正在研究養(yǎng)老金入市問題以來，養(yǎng)老金入市一事更多地停留在政策研究層面，幾乎看不到實際操作層面的動作。2011年12月雖有證監(jiān)會郭樹清主席和全國社保基金理事會戴相龍理事長呼吁“養(yǎng)老金入市”，但是近半年以來，養(yǎng)老金入市之最為關(guān)鍵問題——法律法規(guī)修改問題毫無動靜。
　　二是養(yǎng)老金入市涉及人保部、財政部、社?；鹄硎聲妥C監(jiān)會等中央各部委間的協(xié)調(diào)。人保部負責(zé)社?；鸬谋O(jiān)督和管理；財政部負責(zé)社保和養(yǎng)老金的資金來源，而中央財政是養(yǎng)老金虧空的最后“埋單人”；社?；鹄硎聲撠?zé)社保和養(yǎng)老金的投資運作；證監(jiān)會則負責(zé)對社保和養(yǎng)老金投資運作的監(jiān)督管理。
　　盡管證監(jiān)會與社?；鹄硎聲宛B(yǎng)老金入市一事似乎已達成一致，不過也僅限于這兩部門之間的環(huán)節(jié)已打通，財政部、人保部尚未積極回應(yīng)此事。
　　三是當(dāng)前養(yǎng)老金管理主體是地方政府。雖然養(yǎng)老金投資收益低、跑不贏CPI，雖然地方政府的養(yǎng)老金缺口越來越大，如何彌補缺口已令地方政府頭痛不已，但是對地方政府來說，其龐大基數(shù)產(chǎn)生的收益還是相當(dāng)可觀的，且全歸地方政府所有，這對于相當(dāng)“差錢”的地方政府來說也是重要的財政收入來源之一。此外，養(yǎng)老金也是當(dāng)?shù)劂y行最重要的資金來源之一。因此，地方政府對養(yǎng)老金不愿輕易放手也在情理之中。
　　二、養(yǎng)老金入市會產(chǎn)生多大能量
　　盎格魯-撒克遜國家（主要指美國、英國和加拿大）市場化程度較高，機構(gòu)投資者壯大，養(yǎng)老基金投資組合中國內(nèi)股票占較高，而西歐和日本等其他國家銀行的主導(dǎo)作用依然顯著，市場化程度不太高，相應(yīng)的養(yǎng)老基金投資組合中國內(nèi)股票的占比明顯較低。而參考目前我國的實際情況，我們有理由相信在目前我國金融市場依然積弱，市場化程度低的現(xiàn)狀下，我們的養(yǎng)老基金投資組合中股票資產(chǎn)占比的比重應(yīng)該更低。所以即便養(yǎng)老金入市，我們也不應(yīng)該過分地放大其所帶來的能量。
 
　　三、我國養(yǎng)老金的現(xiàn)狀與展望
　　1. 我國養(yǎng)老金體系介紹
　　我國的養(yǎng)老體系分為基本養(yǎng)老和補充養(yǎng)老，補充養(yǎng)老保險又分為企業(yè)年金和商業(yè)保險，與美國401K是企業(yè)年金的一種形式。目前的養(yǎng)老保障體系由三大支柱構(gòu)成：第一支柱是政府主導(dǎo)的基本養(yǎng)老保險，第二支柱是企業(yè)年金，第三支柱是商業(yè)養(yǎng)老保險?；攫B(yǎng)老保險又分為單位繳費部分和個人繳費部分，單位繳費就進入統(tǒng)籌賬戶，個人繳費進入個人賬戶。一般來說，養(yǎng)老險單位繳納員工工資的20%就進行統(tǒng)籌賬戶，員工繳的8%就進入個人賬戶。個人賬戶里的錢屬個人所有，在養(yǎng)老險中當(dāng)員工未到退休年齡身故，養(yǎng)老險個人賬戶會退回給受益人，統(tǒng)籌賬戶是作為共同所有。
　　2. 我國養(yǎng)老金的累計結(jié)存情況
　　由于統(tǒng)籌賬戶是共同所有，且資金的運作采用現(xiàn)收現(xiàn)付制，用于當(dāng)期養(yǎng)老金的支出和調(diào)劑，雖然每期都會有結(jié)余，但是由于時間可能不匹配，一般來說是不能用于投資的。能用于投資的只有個人賬戶和企業(yè)年金。按照人社部的2010年統(tǒng)計公報，全年城鎮(zhèn)基本養(yǎng)老保險基金總收入13420億元，比上年增長16.8%，其中征繳收入11110億元，比上年增長16.5%。各級財政補貼基本養(yǎng)老保險基金1954億元。全年基金總支出10555億元，比上年增長18.7%。年末基本養(yǎng)老保險基金累計結(jié)存15365億元。但這1.5萬億是個人賬戶和統(tǒng)籌賬戶的合計余額，遼寧、吉林、黑龍江、天津、山西、上海、江蘇、浙江、山東、河南、湖北、湖南、新疆等13個做實企業(yè)職工基本養(yǎng)老保險個人賬戶試點省份共積累基本養(yǎng)老保險個人賬戶基金2039億元。
　　另外，2010年末全國有3.71萬戶企業(yè)建立了企業(yè)年金，參加職工人數(shù)為1335萬人。年末企業(yè)年金基金累計結(jié)存2809億元。個人賬戶和企業(yè)年金賬戶結(jié)存的資金量共4848億，加上全國有27個省、自治區(qū)的838個縣（市、區(qū)、旗）和4個直轄市部分區(qū)縣開展國家新型農(nóng)村社會養(yǎng)老保險試點基金累計結(jié)存的423億元，共5271億。如果個人賬戶和企業(yè)年金均按照30%的投資權(quán)益類的限制，其余部分投資固定收益等，可投資權(quán)益類和固定收益類的資金分別為1581億、3690億。
　　3. 我國養(yǎng)老金面對的困局及發(fā)展
　　21世紀的中國將是一個不可逆轉(zhuǎn)的老齡社會，可以劃分為三個階段：2001-2020年是快速老齡化階段，到2020年老齡化水平（60歲以上老人占比）達到17%；2021-2050年是加速老齡化階段，到2050年老齡化水平達到30%；2051-2100年是穩(wěn)定的重度老齡化階段，老齡化水平穩(wěn)定在31%左右。
　　四、養(yǎng)老金入市規(guī)模及未來增長潛力
　　根據(jù)《中國養(yǎng)老金發(fā)展報告2011》數(shù)據(jù)，截至2010年底，全國參加城鎮(zhèn)基本養(yǎng)老保險人數(shù)為25707萬人，基本養(yǎng)老保險基金收支總規(guī)模達到23975億元。其中，總收入13420億元，總支出10555億元，當(dāng)年結(jié)余2865億元，累計結(jié)余15365億元。與2009年相比，2010年基金總支出增長了1661億元，增長率為18.68%，快于同期基金總收入增長速度16.79%。未來養(yǎng)老金結(jié)余的金額增速可能會進一步下降，但是3-5年內(nèi)應(yīng)該還會維持相對的正增速，那么整體地方養(yǎng)老金結(jié)余應(yīng)該遠高于2萬億，在試點規(guī)模逐步擴大的基礎(chǔ)上。進入資本市場的規(guī)模將逐步擴大。以社?；鹞磥?，十二五規(guī)劃目標是到2015年達到1.5萬億，除了社會保障基金的擴大，地方養(yǎng)老委托的增加將是重要來源。
　　此外，隨著基本養(yǎng)老保險金進入資本市場的規(guī)模擴大，企業(yè)年金（即補充養(yǎng)老金）的規(guī)模也會隨之而擴大。截至2011年上半年，中國實有企業(yè)1191.16萬戶，而在2010年底，只有3.71萬戶企業(yè)建立了企業(yè)年金計劃，只占企業(yè)總數(shù)的0.31%，全部企業(yè)年金累計結(jié)存才2809億元，僅占滬深股市市值的1.06%。按照估計，每年新增的企業(yè)年金也有400億的規(guī)模。而未來這一部分養(yǎng)老金的增速將遠高于基本養(yǎng)老金。除此之外，新農(nóng)?；鹗橇硪豢焖侔l(fā)展中的養(yǎng)老金組成部分。此前人社部農(nóng)村社會保障司司長游鈞表示，新農(nóng)保基金已經(jīng)積累了1300多億元，分散在各省，今后預(yù)計每年新增資金1000億元，這些資金也面臨很大的保值增值壓力，進入資本市場將是未來的發(fā)展方向。
　　五、中國版401K對資本市場的影響
　　近期國務(wù)院討論通過了《中國老齡事業(yè)發(fā)展“十二五”規(guī)劃》，同時明確了要進一步加強社會保險基金管理，適當(dāng)拓寬基本養(yǎng)老保險基金投資渠道，實現(xiàn)保值增值。按照2010年1.54億的基本養(yǎng)老金結(jié)存金額，若允許投資基金（股票）的比例為10%-20%，則可提供1540-3080億的增量資金。企業(yè)年金和個人養(yǎng)老保險的規(guī)模可望迅速擴大，目前企業(yè)年金的基金（股票）投資上限為30%，商業(yè)養(yǎng)老保險為25%，若補充養(yǎng)老保險達到目前的基本養(yǎng)老保險的規(guī)模，則可提供2000-3000億的增量資金。雖然為了解決養(yǎng)老問題，中國版401K勢在必行，養(yǎng)老資金也將像發(fā)達國家一樣成為中國資本市場的中堅力量，但是，短期而言，遠水解不了近渴，更多的是一種信號和信心作用。由于基本養(yǎng)老保險目前的統(tǒng)籌層次太低，資金運用拓寬可能先在比較發(fā)達的地區(qū)試點，而企業(yè)年金和個人商業(yè)養(yǎng)老保險的發(fā)展也要經(jīng)歷一個過程，即使401K推出，短期內(nèi)的資金增量也是有限的。
 
 
　　投資評級的說明
　　－ 行業(yè)評級標準
　　首次發(fā)布報告日后3個月內(nèi)，以行業(yè)股票指數(shù)相對同期市場基準指數(shù)（中證800指數(shù)）收益率的預(yù)期表現(xiàn)為標準，區(qū)分為以下四級：
　　強于大市A--：行業(yè)指數(shù)收益率相對市場基準指數(shù)收益率在5%以上；
　　同步大市B--：行業(yè)指數(shù)收益率相對市場基準指數(shù)收益率在-5%~5%之間波動；
　　弱于大市C--：行業(yè)指數(shù)收益率相對市場基準指數(shù)收益率在-5%以下；
　　未評級N--：不作為行業(yè)報告評級單獨使用，但在公司評級報告中，作為隨附行業(yè)評級的選擇項之一。
　?。?公司評級標準
　　報告發(fā)布日后3個月內(nèi)，以股票相對同期行業(yè)指數(shù)收益率為基準，區(qū)分為以下五級：
　　買入：強于行業(yè)指數(shù)15%以上；
　　持有：強于行業(yè)指數(shù)5%-15%；
　　中性：相對于行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)在-5%-5%之間；
　　賣出：弱于行業(yè)指數(shù)5%以上；
　　未評級：研究員基于覆蓋或公司停牌等其他原因不能對該公司做出股票評級的情況。

　　要求披露
　　本報告由中山證券有限責(zé)任公司（簡稱“中山證券”或者“本公司”）研究所編制。中山證券有限責(zé)任公司是經(jīng)監(jiān)管部門批準具有證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格的機構(gòu)。

　　風(fēng)險提示及免責(zé)聲明：
　　★市場有風(fēng)險，投資須謹慎。本報告提及的證券、金融工具的價格、價值及收入均有可能下跌，以往的表現(xiàn)不應(yīng)作為日后表現(xiàn)的暗示或擔(dān)保。您有可能無法全額取回已投資的金額。
　　★本本報告無意針對或者打算違反任何地區(qū)、國家、城市或其它法律管轄區(qū)域內(nèi)的法律法規(guī)。
　　★本報告是機密的，僅供本公司的個人或者機構(gòu)客戶（簡稱客戶）參考使用，不是或者不應(yīng)當(dāng)視為出售、購買或者認購證券或其他金融工具的要約或者要約邀請。本公司不因收件人收到本報告而視其為本公司的客戶，如收件人并非本公司客戶，請及時退回并刪除。若本公司之外的機構(gòu)發(fā)送本報告，則由該機構(gòu)獨自為此發(fā)送行為負責(zé)，本公司及本公司雇員不為前述機構(gòu)之客戶因使用本報告或者報告載明的內(nèi)容引起的直接或間接損失承擔(dān)任何責(zé)任。
　　★任何有關(guān)本報告的摘要或節(jié)選都不代表本報告正式完整的觀點，客戶應(yīng)當(dāng)認識到有關(guān)本報告的短信提示、電話推薦等都只是研究觀點的簡要溝通，一切須以本公司向客戶發(fā)布的本報告完整版本為準。
　　★ 本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但是本公司不保證該資料及信息的準確性、完整性，我公司將隨時補充、更新和修訂有關(guān)資料和信息，但是不保證及時公開發(fā)布。本報告所載的任何建議、意見及推測僅反映本公司于本報告首次發(fā)布日期當(dāng)日的判斷，本公司可以在不發(fā)出通知的情況下做出更改。本報告所包含的分析基于各種假設(shè)和標準，不同的假設(shè)和標準、采用不同的觀點或分析方法可能導(dǎo)致分析結(jié)果出現(xiàn)重大的不同。本公司的銷售人員、交易人員或者其他專業(yè)人員、其他業(yè)務(wù)部門也可能給出不同或者相反的意見。
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