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　　長期以來，我國的證券市場都缺少一個有效的上市公司退市機制。這樣的制度設(shè)計造成了監(jiān)管層面和上市公司治理層面各方激勵約束的惡性循環(huán)，不利于激勵上市公司提高質(zhì)量。何時能夠達到自由退出的狀態(tài)，對于整個市場存在的問題就能夠得到很好的解決，退市制度是能夠與新股發(fā)行制度相互協(xié)調(diào)、相互配套的措施和辦法，對于退市制度的改革和完善是必須抓緊推出的。上交所也在今年3月14日《我國上市公司退市現(xiàn)狀與建立退市機制的現(xiàn)實意義》一文中指出，自2001年4月 PT水仙 被終止上市起，滬深兩市迄今共有退市公司75家，這樣的現(xiàn)象造成了上市公司數(shù)量的“增”多“減”少和市場資源優(yōu)化配置功能的失靈。其中既有宏觀環(huán)境、市場的原因，也有具體的退市操作制度及程序方面的原因?？梢娡耸兄贫纫呀?jīng)到了不能一拖再拖的地步，加緊推出退市制度是十分急迫的。那么，如何推出我國的退市制度，或許很有必要借鑒下國外成熟市場的退市制度，對世界上成熟證券市場關(guān)于上市公司退出機制的具體規(guī)定進行全面、系統(tǒng)的分析,有助于借鑒成熟證券市場的成功經(jīng)驗及有益做法,健全我國上市公司的退市制度。 
　　一、紐約證券交易所的退市制度 在美國,上市公司只要符合以下條件之一就必須終止上市：l)股東少于600個,持有100股以上的股東少于400個;2)社會公眾持有股票少于20萬股,或其總市值少于100萬美元;3)過去的5年經(jīng)營虧損;4)總資產(chǎn)少于400萬美元,而且過去4年每年虧損;5)總資產(chǎn)少于200萬美元,并且過去2年每年虧損;6)連續(xù)5年不分紅利。 紐約證券交易所對上市公司終止上市作了較具體的規(guī)定,主要涉及以下幾個方面：1)公眾股東數(shù)量達不到交易所規(guī)定的標準;2)股票交易量極度萎縮,低于交易所規(guī)定的最低標準;3)因資產(chǎn)處置、凍結(jié)等因素而失去持續(xù)經(jīng)營能力;4)法院宣布該公司破產(chǎn)清算;5)財務(wù)狀況和經(jīng)營業(yè)績欠佳;6)不履行信息披露義務(wù);7)違反法律;8)違反上市協(xié)議。 
　　二、納斯達克的退市制度 根據(jù)納斯達克的有關(guān)規(guī)定,上市條件分為初始上市要求和持續(xù)上市要求。上市以后,由于上市公司的狀況會發(fā)生變化,不一定始終保持初始的狀態(tài),但應(yīng)當符合一個最低的要求,即所謂持續(xù)上市要求,否則將會被納斯達克予以摘牌。 
　　以納斯達克小型資本市場為例,其持續(xù)上市標準包括：1)有形凈資產(chǎn)不得低于200萬美元;2)市值不得低于3500萬美元;3)凈收益最近一個會計年度或最近三個會計年度中的兩年不得低于50萬美元;4)公眾持股量不得低于50萬股;5)公眾持股市值不得低于100萬美元;6)最低報買價不得低于1美元;7)做市商數(shù)不得少于2個;8)股東人數(shù)不得少于300個。上市公司如果達不到這些持續(xù)上市要求,將無法保留其上市資格。就最低報買價來說,納斯達克市場還規(guī)定,上市公司的股票如果每股價格不足一美元,且這種狀態(tài)持續(xù)30個交易日,納斯達克市場將發(fā)出虧損警告,被警告的公司如果在警告發(fā)出的90天里,仍然不能采取相應(yīng)的措施進行自救以改變其股價,將被宣布停止股票交易。這就是所謂的“一美元退市規(guī)則”。“一美元”是納斯達克判斷上市公司是否虧損的市場標準,而不是公司的實際經(jīng)營狀況。但是,這一市場標準也客觀地反映了上市公司的真實內(nèi)在價值。 
　　三、東京證券交易所的退市制度 
　　與紐交所的規(guī)定大體一致,日本東京證交所規(guī)定的上市公司退市標準主要包括：股本總額和股權(quán)結(jié)構(gòu)、股權(quán)的分散程度、經(jīng)營狀況、股利分配情況、資不抵債情況和是否嚴格履行信息披露義務(wù)。上市公司出現(xiàn)以下情形之一的就必須退市：1)上市股票股數(shù)不滿1000萬股,資本額不滿5億日元;2)社會公眾股東數(shù)不足1000人延緩一年;3)營業(yè)活動處于停止或半停止狀態(tài);4)最近5年沒有發(fā)放股息;5)連續(xù)3年出現(xiàn)資不抵債情況;6)上市公司有“虛偽記載”且影響很大。上市公司只要符合以上情形之一者即被終止上市。 
　　四、日本納斯達克的退市制度 
　　日本納斯達克市場JASDAQ也引進了退市制度,亦即上市之后的股東數(shù)量、市價總額或凈資產(chǎn)等低于一定的上市基準時,則令其下市。其目的在于剔除那些流動性低的上市股票,以維護投資者的正當利益。日本納斯達克市場規(guī)定,當上市公司出現(xiàn)下列情形之一時,予以摘牌：1)股份的分布狀況。一年內(nèi)浮動股份達不到750萬股以上或一年內(nèi)股東人數(shù)達不到800人以上的上市公司;2)在6個月中有連續(xù)5天市價總額未能達到5億元;3)凈資產(chǎn)連續(xù)30天內(nèi)不足50億元或60天內(nèi)有5天連續(xù)不足15億元;4)有銀行書面證明其交易停止的上市公司;5)破產(chǎn)、重組、再建或整頓;6)因休業(yè)、合并等原因造成停業(yè)的上市公司;7)進行不合適的合并;8)財務(wù)報表中有虛假記載或不正當意見;9)違反上市合同;10)對股份轉(zhuǎn)讓的限制;11)完全成為子公司或子公司化。 
　　五、香港聯(lián)交所的退市制度 與紐約證交所相比,香港聯(lián)交所規(guī)定的上市公司退市標準較為籠統(tǒng)。香港證券法第六章第55條規(guī)定,公司出現(xiàn)以下情況時,公司股票將被暫停交易,并進入退市程序：l)公司出現(xiàn)財務(wù)困難,嚴重損害其持續(xù)經(jīng)營能力,或?qū)е缕洳糠只蛉繕I(yè)務(wù)中止經(jīng)營;2)公司資不抵債。上市公司出現(xiàn)下列情況之一時,將被聯(lián)交所終止上市資格：1)公司已被清算或被勒令停業(yè);2)公司資產(chǎn)的接受人或管理人已被任命;3)公司已停止營業(yè);4)公司應(yīng)交納的行政費用未如數(shù)上交;5)公司已與其債權(quán)人達成妥協(xié)或計劃安排;6)無論是在香港或其它地區(qū),公司有董事已被判定觸犯法律,且判決中提及該人有貪污或欺詐行為;7)公司所有董事中有人違反證券法;8)依照證券法必須進行登記,如董事、秘書及其他有關(guān)管理人員的登記未獲批準,或已被撤銷或暫停。 
　　總體來看，世界主要證券市場如紐約、納斯達克、東京、香港等，都有關(guān)于上市公司除牌的規(guī)定，并建立已有一兩百年的歷史。退市制度是證券市場制度建設(shè)的重要內(nèi)容，也是基于市場化建設(shè)思路發(fā)展我國創(chuàng)業(yè)板市場急需解決的重要問題。總體來看,海外成熟證券市場關(guān)于公司退市標準的規(guī)定較為寬松,但其證券市場并未因此而被劣質(zhì)股大量充斥,原因在于這些市場擁有發(fā)達、便捷的公司購并機制,績差公司很容易就成為被廉價收購的目標,無需管理部門執(zhí)行退市制度就因被收購而退市。這也是退市標準與上市標準相統(tǒng)一使得退市制度得以順利執(zhí)行的結(jié)果。


　　投資評級的說明 
　?。?行業(yè)評級標準 
　　首次發(fā)布報告日后3個月內(nèi)，以行業(yè)股票指數(shù)相對同期市場基準指數(shù)（中證800指數(shù)）收益率的預(yù)期表現(xiàn)為標準，區(qū)分為以下四級： 
　　強于大市A--：行業(yè)指數(shù)收益率相對市場基準指數(shù)收益率在5%以上； 
　　同步大市B--：行業(yè)指數(shù)收益率相對市場基準指數(shù)收益率在-5%~5%之間波動； 
　　弱于大市C--：行業(yè)指數(shù)收益率相對市場基準指數(shù)收益率在-5%以下； 
　　未評級N--：不作為行業(yè)報告評級單獨使用，但在公司評級報告中，作為隨附行業(yè)評級的選擇項之一。 
　?。?公司評級標準 
　　報告發(fā)布日后3個月內(nèi)，以股票相對同期行業(yè)指數(shù)收益率為基準，區(qū)分為以下五級： 
　　買入：強于行業(yè)指數(shù)15%以上； 
　　持有：強于行業(yè)指數(shù)5%-15%； 
　　中性：相對于行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)在-5%-5%之間； 
　　賣出：弱于行業(yè)指數(shù)5%以上； 
　　未評級：研究員基于覆蓋或公司停牌等其他原因不能對該公司做出股票評級的情況。 

　　要求披露 
　　本報告由中山證券有限責任公司（簡稱“中山證券”或者“本公司”）研究所編制。中山證券有限責任公司是經(jīng)監(jiān)管部門批準具有證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格的機構(gòu)。 

　　風(fēng)險提示及免責聲明： 
　　★市場有風(fēng)險，投資須謹慎。本報告提及的證券、金融工具的價格、價值及收入均有可能下跌，以往的表現(xiàn)不應(yīng)作為日后表現(xiàn)的暗示或擔保。您有可能無法全額取回已投資的金額。 
　　★本本報告無意針對或者打算違反任何地區(qū)、國家、城市或其它法律管轄區(qū)域內(nèi)的法律法規(guī)。 
　　★本報告是機密的，僅供本公司的個人或者機構(gòu)客戶（簡稱客戶）參考使用，不是或者不應(yīng)當視為出售、購買或者認購證券或其他金融工具的要約或者要約邀請。本公司不因收件人收到本報告而視其為本公司的客戶，如收件人并非本公司客戶，請及時退回并刪除。若本公司之外的機構(gòu)發(fā)送本報告，則由該機構(gòu)獨自為此發(fā)送行為負責，本公司及本公司雇員不為前述機構(gòu)之客戶因使用本報告或者報告載明的內(nèi)容引起的直接或間接損失承擔任何責任。 
　　★任何有關(guān)本報告的摘要或節(jié)選都不代表本報告正式完整的觀點，客戶應(yīng)當認識到有關(guān)本報告的短信提示、電話推薦等都只是研究觀點的簡要溝通，一切須以本公司向客戶發(fā)布的本報告完整版本為準。 
　　★ 本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但是本公司不保證該資料及信息的準確性、完整性，我公司將隨時補充、更新和修訂有關(guān)資料和信息，但是不保證及時公開發(fā)布。本報告所載的任何建議、意見及推測僅反映本公司于本報告首次發(fā)布日期當日的判斷，本公司可以在不發(fā)出通知的情況下做出更改。本報告所包含的分析基于各種假設(shè)和標準，不同的假設(shè)和標準、采用不同的觀點或分析方法可能導(dǎo)致分析結(jié)果出現(xiàn)重大的不同。本公司的銷售人員、交易人員或者其他專業(yè)人員、其他業(yè)務(wù)部門也可能給出不同或者相反的意見。 
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　　★ 本報告版權(quán)歸本公司所有，保留一切權(quán)利。除非另有規(guī)定外，本報告的所有材料的版權(quán)均屬本公司所有。未經(jīng)本公司事前書面授權(quán)，任何組織或個人不得以任何方式發(fā)送、轉(zhuǎn)載、復(fù)制、修改本報告及其所包含的材料、內(nèi)容。所有于本報告中使用的商標、服務(wù)標識及標識均為本公司所有。